深度 | 喜马拉雅“卖身”局复盘：公司烧融资、高层摇摆内斗、员工坐等“大礼包观点
以历史最高估值60%左右的价格并入腾讯音乐，对于跌跌撞撞发展十余年并无大的斩获的喜马拉雅来说，已经是最优选择。
文 | 邱慧
编辑 | 张剑
“靴子落地了。”
被腾讯音乐收购官宣当天，喜马拉雅前员工肖佳在朋友圈配文转了这则消息的链接。她觉得，前东家已经错过了诸多很好的发展风口，在当下，能有机会卖出，“聊胜于无”了。
2025 年 6 月 10 日，腾讯音乐娱乐集团（以下简称“腾讯音乐”）与喜马拉雅签订并购协议。根据公告，前者将以12.6亿美元现金和不超过5.1986%的A类普通股，以及不超过0.37%的股权激励全资收购喜马拉雅。据估算，前者将以200亿元的价格实现并购。
在此之前，喜马拉雅完成了12轮融资。E轮的融资金额达40亿元。巅峰时期，估值一度高达50亿美元。在国内初起步的音频市场，这为喜马拉雅探索实践知识付费的有效路径提供了坚实的资金保障。
然而，在足够现实的资本世界，喜马拉雅的后半段故事却是持续亏损、IPO四度折戟、难再有规模化的用户增长，市场逐渐失去耐心。
资本浪潮下，并购故事每天都在发生，不足为奇。只是中国最大在线音频平台的“卖身”，还是引来一阵唏嘘。但数位见证喜马拉雅由兴到平再到衰的老员工告诉“e看法”，对于喜马拉雅而言，这是最好的结局。
拥有千万日活的音频平台，最终走向并购终局。放眼超280亿元规模的国内音频市场，无论是究其内因与外里，这都是一场值得回溯的商业案例。当然，它也给中国业态领域内的独角兽提供了一种新的样本——不是非独立上市不可。
音频“头把交椅”
肖佳的印象里，2012年8月成立后的7年，喜马拉雅都在致力于发掘有价值的内容，把这些转为音频，并同步培养挖掘有潜力的电台创作者，为了内容价值生态不计投入，“组织务实，公司内部也相对单纯，更像是内容平台。”
对于连续创业者余建军而言，在合适的时机发现市场空缺不是难事。在创立喜马拉雅之前，他尝试过约20个项目。
彼时，资讯内容平台兴起，长视频平台也群雄争霸，余建军很快发现了音频市场的空白。在资讯平台、长视频激战正酣的年代，喜马拉雅另辟蹊径，试图在耳朵经济以及知识付费领域“踏”出一条新路。
喜马拉雅2014年发力的有声书业务至今都是它的核心竞争力之一。此后一年，其与阅文集团签署了在线音频版权协议，更是占据了约70%的有声书版权市场份额。
两年后，喜马拉雅尝试知识付费赛道。在国内用户知识付费习惯尚未建立时期，它几近跑通了一条有效路径，积攒了大量用户的同时，也一度获得了包括高盛集团、兴旺投资等明星资本的青睐，成为音频领域的头部玩家。
喜马拉雅似乎有“花不完”的钱。2019年，它完成了数轮融资，Pre-IPO轮的融资额高达3.5亿美元。以至于，在2019年，余建军被问及盈利计划时，他表示，公司没有制定任何盈利的时间表,投资人也很好,基本没有投资人逼着上市。
“老余（余建军）是会追求内容品质的人。”一位喜马拉雅的前员工告诉“e看法”。喜马拉雅曾上线了《哈利·波特》系列的七部中文有声书。为了更大程度上的还原，这一系列节目的每一集都经过了原文研讨、还原原著音效录制等多环节的流程，第一部的制作就耗时9个月。
在余建军的描述里，喜马拉雅不单是一个普通的声音平台，更是一个时时触及并分享传递个体声音的电台。
这种难见盈利的投入，在当时的确为喜马拉雅的市场地位起到了奠基作用。这期间，中国音频市场的规模持续扩容。艾瑞咨询数据曾披露，2016往后的4年间，中国在线音频市场规模从 25.4 亿元增长至 272.4 亿元。
喜马拉雅的用户规模在2019年就已突破6亿，月活用户超过1.4亿。同期，音频竞品荔枝平台月活4000万。而中国网民数量在当年的6月，也才刚到8.54亿。
2019年之后，喜马拉雅的月活数据增长强劲。其招股书显示，从2019年到2021年，喜马拉雅的月活用户从1.4亿、2.15亿增长至2.67亿。
“外部环境变化太快，内部动荡不定。”肖佳认为，如果不是近几年喜马拉雅对内对外都“急于求成”，或许“音频龙头”的位置，它还可以“坐”一阵。
内部边焦灼边摇摆
事实上，直到公司创立的第十年，喜马拉雅创始人余建军才把盈利目标不留余地的摆至全员面前。
这次，余建军只要盈利，多少无所谓，因为“盈利这件事的意义本身很重要，这表明喜马拉雅可以不借外力自我造血。”
那是在2022年。除了有来自以短视频为代表的视觉信息平台的冲击，音频后起之秀们也同样给这家稳居“音频一哥”位置多年的公司带来压力。
在前员工丁力军的回忆里，喜马拉雅错过的风口之一就是播客业务。
2020年，中文播客迎来小幅增长潮，超1万档播客节目进入中文播客社区。声音赛道也不再只有喜马拉雅、荔枝、蜻蜓FM，后入局者除了诸如腾讯、字节等大厂，还有小宇宙之类的新星。
这年3月，小宇宙上线；当月，腾讯和阅文集团合作，正式布局有声书赛道；3个月后，字节跳动推出番茄畅听；9月，快手上线播客栏目“皮艇”。与此同期，在大洋彼岸，头部公司同样在加码播客生态。流媒体头部平台Spotify就通过收购三家播客前沿公司拓展播客业务。
在前期做了节目征集的铺垫后，同年8月，喜马拉雅正式推出了独立的播客频道，以顺应内容行业的变化。播客业务一直在内部进行着。一直到2023年，时任喜马拉雅高级副总裁的秦雷才向公众传达喜马拉雅在播客业务上的庞大野心：早期喜马拉雅更多做增长，不会急于商业化，目标是三年后播客会成为喜马拉雅最大的赛道。
他还透露，喜马拉雅内部会参考YouTube的商业化方式，比如部分情感播客直接进入喜马拉雅会员系统，可以售卖单集播客，或者是播客带货的方式。
CEO余建军也在公共场合为自家的播客业务站台。2023年2月的喜马拉雅创作者大会上，余建军站在“播客，我们玩个大的”的标语前致辞，称播客是内容蓝海，喜马拉雅接下去“要玩个大的”。
然而，在大众尚未建立起收听播客的习惯，各平台播客内容趋近同质化时期，要继续稳住“音频龙头”地位的喜马拉雅，需要差异化的内容策略，也需要时间。
丁力军曾在一段时期里参与推动喜马拉雅播客业务的运行。“各个业务线都尝试了一遍，但就是不行。”他向“e看法”回忆，为了把播客做出增量，喜马拉雅成立了播客事业部，尝试了不同的播客主题，也筹划了不少线下活动，承诺一些平台内创作者流量扶持政策，“邀请其他平台的头部主播们去各地线下做论坛，增加影响力。”
但培育新的业态需要适宜的土壤。丁力军告诉“e看法”，长期以来，喜马拉雅的用户收听习惯多是在评书、相声、有声书类的音频节目，且多是在平台内不同内容板块流转，“让他们花钱听一个小时的播客节目，很难。”
在丁力军看来，内部未形成合力、没有耐心也是其播客业务没做起来的关键因素之一。他记得，为了让播客业务有所起色，喜马拉雅每任高管来都会主管播客业务一段时间，并希望3个月内就迅速看到成效。效果不佳后，高管转岗或者另寻高就。
丁力军说，这些高管大多来自互联网大厂，在做流量增长方面或许有一定的经验，但对内容缺乏一定的专业性。令他印象深刻的是，当时有很多策略部门，负责制定增长策略，“每天开长会”，写具有网感的执行方案，“但最终都很难落地。”
肖佳也间接佐证了这一说法。她告诉“e看法”，近几年，喜马拉雅内部组织出现了一些问题，会有外聘高管来解决这些问题。（他们）前半年汇报都不错，但在落地交付成果的时候，就发现都是在务虚，无法落地，“重复造轮子的情况比大厂还严重。”
彼时，半年多的时间里，包括当时负责产品的高级副总裁秦雷、首席内容官王朝阳、COO陆栋栋在内的高管先后离职。
喜马拉雅也试图跟上市场的节奏，只是在业绩表现上，转化并不明显。2023年3月，喜马拉雅作为控股方，以持股63%的方式参与成立了短剧公司。“这不算它的主要业务方向。”一位喜马拉雅的前员工告诉“e看法”，短剧公司的成立与一位高管的离职有关，也因此，短剧对于喜马拉雅而言，更接近于投资。
更早之前，喜马拉雅也在智能设备、语音技术等诸多热门风口上有过转型探索，推出过AI智能音箱等设备，也是成效寥寥。
增长从何而来
转型探索无望，对于一家在一级市场称得上的是“宠儿”的独角兽公司而言，寻求上市可能是让资本市场对其再添信心的发展选择。
比喜马拉雅晚一年成立的荔枝FM，于2020年1月，在纳斯达克挂牌上市。2021年5月，喜马拉雅也向纽交所递表，并计划在这年的上半年登陆美股市场。但4个月后，喜马拉雅撤回了该申请，并在同年9月转战港股。
此后直至2024年4月，喜马拉雅4度IPO折戟。这成了外界在复盘其卖身局时反复提及的内因：盈利。
据其招股书显示，来自会员、付费点播的订阅业务是喜马拉雅最大的收入来源，占总收入的 51.1%。
招股书称，2019-2021年喜马拉雅的营收增长分别为26.77亿元、40.50亿元和58.6亿元。但与此同时，公司内容创作者收入分成和购买版权的内容成本分别约为10.64亿元、15.49亿元和19.31亿元；销售及营销费用高达12.19亿元、17.07亿元、26.30亿元，分别占总营收的45.2%、41.9%、44.9%。
三年里，喜马拉雅经调整年内亏损分别为7.48亿元、5.39亿元及7.59亿元，累计净亏损超20亿元。
2021年、2022年，亏损仍在持续。这两年调整后净利润分别为-7.18亿元、-2.96亿元。对于亏损，喜马拉雅解释称，“只要来自内容购买、销售及营销、研发开支所致。”
这意味着，长期以来，喜马拉雅是以烧融资的模式为继。丁力军记得，2021年喜马拉雅有专门做数据增长的部门，主要内容就是做投放，而不是在内容维度上优化。
IPO失败、持续亏损考验的是资本市场的耐心和投资人的信心。据《晚点 LatePost》报道，2022年7月倒塌的每日优鲜给喜马拉雅管理层很大的触动，他们意识到“不能真正走向盈利的公司非常危险”。
2022年8月，第一次在内部明确盈利目标的余建军要求全员“竭尽全力”，向外界证明喜马拉雅具备自我造血能力。他制定了一个“五年计划”：2022年四季度单季盈利，全年净亏损收窄；2023年全年盈利；5年后实现年收入200亿元、盈利40亿元。
在该年度的第四季度，喜马拉雅的确实现了千万规模的盈利，这是公司成立十年来的首次盈利。
在总结盈利原因时，余建军称，这得益于公司在3个方向的努力：战略与组织清晰度不断提升；坚持以创造用户价值为导向的长期主义；降本增效。
简言之，就是节约成本，通过裁员、缩减给平台创作者的分成等方式，以实现账面上的盈利。一边求盈利，一边筹上市。丁力军记得当时公司里，年轻员工冲劲锐减，“大家都在等着裁员‘大礼包’（赔偿）。”
另有彼时在喜马拉雅订阅粉丝超20万的有声书主播告诉“e看法”，喜马拉雅对创作者的分成“越来越少”，自己和身边的主播都开始转向抖音、快手等平台。
媒体梳理招股书发现，2021-2023年，喜马拉雅的员工总数从4342人下滑到了2637人，减少了39.27%。包括余建军在内的三名董事工资支出比2021年少了一半，研发开支也从10.27亿下降至9.3亿。
报道也显示，2023年年底，喜马拉雅传出全线裁员消息，比例在20%至30%，产品部门裁撤最多。丁力军在职的三年里，喜马拉雅人数巅峰期的员工数近4600人，“2023年离职的时候，钉钉上的员工数大概2000余人，三分之一是实习生。”
如果从账面盈利为结果导向看，降本是有正反馈的。2023年，喜马拉雅扭亏为盈，扣除非经营项目影响后，经调整净利润为2.24亿元。
昔日竞对成老板
6月10日，腾讯音乐公告这则并购消息的同天，喜马拉雅联合创始人陈小雨、余建军发布了全员内部信。
信中称，这次并购，并非偶然发生，是在双方经过多轮深入探讨、达成共识后的慎重抉择，是喜马拉雅发展历程中关键的里程碑。
信中指出，内容行业正经历三重深刻转变：注意力碎片化：多设备、多场景切换已成常态，内容的触达与匹配越来越依赖AI来实现跨平台、跨时间的精准分发。“它源于公司对正在发生的行业和技术深刻变革的回应。”
这则公告发布的第二天，有消息称，喜马拉雅内部召开了一场与此次并购相关的沟通会。余建军泪洒现场。
事实上，双方的并购故事早在四年前就有前序。2021年，腾讯音乐试图通过收购来填补自身长音频的业务拼图。公开报道称，原本腾讯音乐开出了远超当下的收购价格，但谈判进行到最后一轮时，并购以余建军的突然反悔告吹。
一位腾讯音乐管理层亦向“e看法”证实了这则坊间传闻，“当时就是看到了长音频的价值，但没谈拢，最后选择了懒人听书。”
收购之前，腾讯音乐是有过自主发力长音频业务举措的。2021年6月，腾讯音乐宣布调整组织架构，成立长音频的独立业务线，由时任腾讯音乐娱乐集团副总裁史力学主管。
不止于此，腾讯音乐甚至一度采用粗犷的方式拓展市场，斥巨资从喜马拉雅“挖人”，直接对标后者。
丁力军说，2021年开始，腾讯音乐开始“盯着”喜马拉雅的主播，用更高的价格，挖走喜马拉雅平台内的主播，包括不少头部主播。
公开信息显示，腾讯音乐用“砸钱”的方式先后挖走了喜马拉雅主播@拓仙人讲故事、程一和蕊希等百名头部主播。可惜的是，同样因为“土壤”问题，主播们的“水土不服”明显，“换平台之后的流量效果也一般，有的主播之后就离开了。”一位腾讯音乐前员工称。
动静很大，但激起的涟漪有限。腾讯音乐的“进攻”未能赶超喜马拉雅。2021年年底的月活数据显示，喜马拉雅的数值为是2.68亿，腾讯音乐则为1.5亿。
“内部对于长音频的价值没能形成统一。”一位接近腾讯音乐管理团队的人士告诉“e看法”，此前腾讯音乐业务较单一，一方面依靠会员收入，另一方面则依赖直播。一段时期内，长音频被寄以具备当前业务突破价值的期待。但在内部是存在分歧的。
报道称，2021年腾讯音乐试图自建长音频时，因版权部门与业务团队资源争夺致使项目一度搁浅。
长音频业务未达预期，负责人也出走。2023年12月，腾讯音乐公告了史力学因个人原因辞职。“懒人听书运营了一段时间后，月活和用户量都没有起色，甚至有了下降趋势。”上述人士分析认为，腾讯音乐自我突破有限，重拾与喜马拉雅的并购谈判，意味着“还想借助喜马拉雅现有的生态发力长音频市场。”
在市场看来，尽管腾讯音乐200亿元的收购价格算得上是“高价”，但这与喜马拉雅近50亿美元的巅峰估值则相差甚远。
公开数据显示，2023年，喜马拉雅的平均月活跃用户高达到3.03亿，按在线音频收入计占据了25%的市场份额，是目前中国在线长音频平台的“优等生”。
根据双方交易公告，收购完成后，喜马拉雅将保持现有品牌不变、现有产品独立运营不变、核心管理团队不变、公司战略发展方向不变。
至于如何与腾讯音乐现有业务板块融合，前述人士告诉“e看法”，和其他并入腾讯音乐系的公司一样，喜马拉雅在短期内都将保持独立运行的态势，“目前来看，未来5年内，不会像其他音乐应用一样，要求它融入集团。”至于未来它是否会像其他音乐应用一样融入，“目前看来暂时不会，至少我认为5年左右的时间内不会实现”。
在余建军的内部信中提及，内容行业正经历三重深刻转变：注意力碎片化：多设备、多场景切换已成常态，内容的触达与匹配越来越依赖AI来实现跨平台、跨时间的精准分发。喜马拉雅也对此次并购回应称：未来，将继续坚持开放和创新，积极拥抱AI引领行业变革，让美好声音生生不息。
值得一提的是，先于喜马拉雅顺利上市的荔枝FM，在上市后，遭遇市值缩水、股价跳水等多重坎坷。2024年9月就有媒体发现，其近年来市场表现不佳，股价已从巅峰时期的167.50美元暴跌至1.66美元。
独角兽企业不止上市这一条出路。多位熟悉喜马拉雅的人士都向“e看法”提及了一点：对于持续未找到商业化路径最优解的喜马拉雅而言，并入腾讯系，是它最好的出路。
（应受访者要求，肖佳、丁力军为化名）
